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隐含税率创新高金融债配置价值显现

2018-11-30 18:36:42

隐含税率创新高 金融债配置价值显现

近一个月来,2年期政策性金融债收益率上升了21.64BP,而同期国债收益率下降8.22BP,两者利差由32BP迅速扩大至62BP,4月14日隐含税率飙升至33%,创历史新高。同期,10年期政策性金融债收益率大幅攀升了22.31BP,而国债收益率仅上升5.64BP,两者利差由52BP迅速扩大至68BP,在各关键期限中居首,4月8日隐含税率创下18.81%的历史新高,近两日虽小幅回落至17.5%,但依然处于历史高位。

隐含税率是指政策性金融债与国债之间的利差与政策性金融债收益率之间的比值,用来衡量政策性金融债相对于国债的安全边际,其中政策性金融债与国债之间的利差由税收利差、流动性利差与信用利差构成,由于流动性利差与信用风险利差占比很小,因而隐含税率可近似看作税收利差与政策性金融债收益率的比值,其超过持有机构适用税率的幅度反映政策性金融债相对于国债的安全边际。目前,2年期政策性金融债隐含税率较适用税率高8个百分点,10年期政策性金融债隐含税率较适用税率高2.5个百分点,显示2年期、10年期政策性金融债与同期国债相比,具有较高的安全边际。

历史数据显示,政策性银行隐含税率日环比变动与利差日环比变动呈高度正相关,因此第二种情景发生的可能性较大,而政策性金融债的安全优势将更为明显。

2年期金融债安全边际突出

按25%税率计算,2年期政策性金融债当前实际税收利差较理论税收利差/适用税率)高20.49BP,是年期关键期限中超过理论税收利差的品种。若考虑政策性金融债各机构持仓比、基金免税及保险机构的避税优势后,整个市场年期综合适用税率约为20%,依此计算,2年期政策性金融债的实际税收利差较理论利差高31BP,安全边际更为突出。

从期限利差来看,年段利差是年段利差的2.12倍,收益率曲线上2年期部分为陡峭,可运用骑乘策略,买入2年期品种并持有,随着债券剩余期限缩短,债券收益率水平将会较投资期初有所下降,债券价格相应走高,而2年期债券的涨幅将会高于其他期间。

10年期金融债具有配置价值

目前,10年期政策性金融债收益率为3.8862%,隐含国债收益率为3.3033%,对于商业银行而言已经具有配置吸引力:从银行资金成本角度看,隐含国债收益率与银行资金成本计算,并扣除营业税和利息所得税后,当前实际贷款收益率约为3.81%,与隐含国债收益率之间的利差达50BP,较历史均值低15BP。考虑贷款发放相关的流动性风险与信用风险,当前政策性金融债相对于贷款而言优势显现。

对于保险机构而言,当前10年期政策性金融债收益率较新增保单成本高近9BP,亦已具有配置价值。

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